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玻璃行業(yè)深度研究報告
國內(nèi)玻璃產(chǎn)線主要分布在原材料及消費地
玻璃主要分為普通平板玻璃、深加工玻璃和特種玻璃
玻璃是一種透明的半固體、半液體物質，在熔融時形成連續(xù)網(wǎng)絡結構，冷卻過程中粘度逐漸增大并硬化而不結晶的硅酸鹽類 非金屬材料，一般以多種無機礦物(純堿、石灰石、石英砂、硼砂、硼酸、重晶石、碳酸鋇等)為主要原材料，并配合一些 輔助材料生產(chǎn)而成。按照是否加工，玻璃一般分類為普通平板玻璃、深加工玻璃。平板玻璃的制造工藝主要分為浮法、平拉 法、引上法和壓延法等四種，浮法工藝已成為平板玻璃生產(chǎn)的主流工藝，占比超過 80%左右。與其他工藝相比，浮法工藝具 有能耗低、成品合格率高、全線機械化生產(chǎn)流程提高勞動生產(chǎn)率等優(yōu)勢;加之，浮法生產(chǎn)的平板玻璃表面平整、厚度均勻、 無波紋，產(chǎn)品品質具有明顯的優(yōu)勢。
深加工玻璃是由平板玻璃進一步加工而成，通過對玻璃原片進行再加工，根據(jù)不同需求制備不同功能和形態(tài)的玻璃制品。目 前主要的深加工玻璃產(chǎn)品包括鍍膜玻璃、鋼化玻璃、夾層玻璃、中空玻璃等，應用領域包括地產(chǎn)、建筑、汽車、光伏等。
玻璃產(chǎn)線主要集中在華北、華東和華南
截至 2020 年 10 月末，我國浮法玻璃生產(chǎn)線共有 384 條(包含在產(chǎn)、冷修等產(chǎn)線)，主要分布在華北、華東和華南地區(qū)，其 中河北、山東、江蘇、浙江、廣東、福建省份占比靠前。玻璃價值量相對較低且易碎，運輸成本占比大，具有相對明顯的“短 腿屬性”，決定了玻璃生產(chǎn)線需要布局在原材料產(chǎn)地或消費地。同時這種屬性也決定其銷售模式的特點，在 300 公里內(nèi)廠商主 要采用密集式營銷，300-800 公里采用選擇式分銷，800 公里以上一般采用獨家營銷。需求的區(qū)域性和交通運輸?shù)谋憷允遣?璃企業(yè)進行生產(chǎn)線布局的主要考量。華北、華東和東南經(jīng)濟規(guī)模較大，是玻璃的主要消費地和原材料供應地，玻璃企業(yè)在這 些地區(qū)進行較大規(guī)模的產(chǎn)能布局。
景氣度反轉并持續(xù)維持高位
多因素共同致使新增產(chǎn)能受限，產(chǎn)量彈性持續(xù)壓縮
作為 2016 年開始的供給側改革中重點整治行業(yè)之一，玻璃行業(yè)在嚴控新能、壓減存量、減量置換等政策的作用下，總體產(chǎn)能 得到嚴苛控制，2016 年至今現(xiàn)逐步下行趨勢。一方面，國家不再新批玻璃新產(chǎn)能指標，新建產(chǎn)能需用原有產(chǎn)能指標置換;另 一方方面，玻璃產(chǎn)能置換與水泥類似，需采用 1.25:1 或者其他減量置換政策，而未來有望繼續(xù)提升置換比例。
產(chǎn)能限制政策導致總產(chǎn)能持續(xù)收緊
2009 年的大規(guī)模的刺激政策導致玻璃行業(yè)產(chǎn)能大幅擴張，到 2012-2013 年玻璃、水泥等行業(yè)產(chǎn)能過剩問題凸顯，《國務院關 于化解產(chǎn)能嚴重過剩矛盾的指導意見》(國發(fā)〔2013〕41 號)公布，明確規(guī)定：“各地方、各部門不得以任何名義、任何方式 核準、備案產(chǎn)能嚴重過剩行業(yè)新增產(chǎn)能項目”，確有必要建設的新項目，必須按照等量或減量的原則制定產(chǎn)能置換方案。2015 年工信部制定出臺具體產(chǎn)能置換實施辦法，2016 年“34 號文”部署繼續(xù)落實“嚴禁新增產(chǎn)能、淘汰落后產(chǎn)能、推進聯(lián)合重組、 推行錯峰生產(chǎn)等舉措，下大力氣綜合施策壓減過剩產(chǎn)能”;2018 年工信部進一步發(fā)布《關于印發(fā)鋼鐵水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換 實施辦法的通知》規(guī)定位于國家規(guī)定的環(huán)境敏感區(qū)的平板玻璃建設項目，需置換淘汰的產(chǎn)能數(shù)量按不低于建設項目的 1.25 倍 予以核定，其他地區(qū)實施等量置換;2018 年 8 月發(fā)布的《關于嚴肅產(chǎn)能置換嚴禁水泥平板玻璃行業(yè)新增產(chǎn)能的通知》、2020 年 1 月發(fā)布的《水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法操作問答》(2021 年 1 月 1 日起實施)，進一步對新建平板玻璃產(chǎn)能提出更為 嚴厲的禁止措施。目前，整個玻璃行業(yè)已明確禁止純新增產(chǎn)能，新建產(chǎn)能必須要通過存量產(chǎn)能等量或減量置換。
玻璃產(chǎn)能置換多為集團內(nèi)置換
現(xiàn)階段玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換多為同一集團內(nèi)的置換，外購指標價格較高且手續(xù)繁瑣，運作周期相對較長，而同一集團內(nèi)的產(chǎn)能 置換也相對較少。2019 年至今國內(nèi)僅有 8 條新點火生產(chǎn)線，產(chǎn)能合計 6550 t/d。2020 年新建點火投產(chǎn)(取得指標)的產(chǎn)線僅 有 4 條(信義玻璃 2 條產(chǎn)線、南玻 1 條產(chǎn)線、陜西神木瑞誠 1 條產(chǎn)線)，合計產(chǎn)能 3200 t/d;而冷修復產(chǎn)生產(chǎn)線 17 條，合計 產(chǎn)能 6500 t/d。截至 2020 年 10 月，浮法玻璃設計總產(chǎn)能為 14.02 億重箱，同比增加約 0.55 億重箱。
2009 年-2011 年投產(chǎn)產(chǎn)能有待批量冷修
玻璃窯投產(chǎn)使用后的檢修周期一般為 8-10 年，雖然可以通過熱修等方法適當提高窯爐的使用壽命，但是窯爐超期服役將導致 生產(chǎn)效率下降，增加原材料和燃料消耗，還一定程度上影響產(chǎn)品品質。2008 年金融危機后，“四萬億”刺激計劃大幅推升固 定資產(chǎn)投資增速，帶動玻璃、水泥等產(chǎn)能大規(guī)模集中投放。根據(jù)初步測算，2009-2012 年玻璃新建產(chǎn)線 97 條，新增產(chǎn)能達到 3.92 億重箱/年。按照產(chǎn)線冷修周期，2017-2021 年將會出現(xiàn)冷修高峰，但在 2017、2018 行業(yè)持續(xù)修復、盈利逐步走高的驅 動下，企業(yè)不斷推遲冷修時間，直到 2018 年 3 季度受盈利下行影響，行業(yè)冷修周期逐漸開啟。
2018 年 3 季度下游地產(chǎn)竣工端不及預期影響需求，玻璃供給端相對寬松、開工率維持高位導致供給過剩，玻璃價格下降，導 致企業(yè)對池窯放水冷修意愿增強，2018 年冷修生產(chǎn)線數(shù)量共有 21 條，合計產(chǎn)能 12600 t/d。2019 年年中玻璃價格出現(xiàn)回調(diào)， 6 月產(chǎn)線再次集中冷修，2019 年全年冷修生產(chǎn)線數(shù)量為 19 條，合計產(chǎn)能 12600 t/d。2020 年 2 月開始，受到春節(jié)假期和新冠 肺炎疫情的影響，下游房地產(chǎn)需求持續(xù)大幅下滑，玻璃價格大幅下降、庫存累計到歷史高位，4-5 月份冷修生產(chǎn)線數(shù)量共 9 條， 截止到 10 月，2020 年共有 19 條生產(chǎn)線放水冷修，合計產(chǎn)能 12550 t/d。
盈利水平修復至相對高點，復產(chǎn)積極性維持相對高位
環(huán)保政策的限制對玻璃生產(chǎn)企業(yè)點火復產(chǎn)計劃有一定影響，但行業(yè)的盈利水平是企業(yè)停產(chǎn)、復產(chǎn)的主導因素。玻璃窯冷修過 程需要半年到一年，放水冷修成本相對較高，一旦開窯難以實現(xiàn)如水泥產(chǎn)線那樣隨時關停，必須全天候運轉生產(chǎn)。因此冷修 完成后，企業(yè)需根據(jù)市場供需結構決定點火復產(chǎn)計劃。2018 年上半年和 2019 年下半年，行業(yè)景氣度逐步提升且較長時間維 持高位，致使企業(yè)一方面推遲生產(chǎn)線冷修時間，一方面積極推動冷修完成產(chǎn)線點火復產(chǎn)。從數(shù)據(jù)觀察，2018 年 2 季度產(chǎn)能利 用率維持在 70%以上，均值為 70.41%;開工率平均為 64.17%;2019 年 3-4 季度產(chǎn)能利用率均值為 68.24%;生產(chǎn)線開工率 為 62.68%，均為近年來較高水平
2020 年開年，受新冠疫情影響玻璃價格從 1 月 3 日高點大幅回落，庫存快速累積超歷史高位水平，盈利水平跌至 2016 年以 來的低位水平，企業(yè)開工率和產(chǎn)能利用率快速下降。企業(yè)在此期間加快冷修節(jié)奏，1-6 月份有 16 條產(chǎn)線停產(chǎn)冷修，合計產(chǎn)能 達到 10550 噸/天。
到 4 月下旬下游地產(chǎn)竣工節(jié)奏恢復并加快，玻璃需求逐步恢復，庫存進入快速去化階段。5 月 8 日玻璃價格觸底回升并走出 V 型反轉趨勢，到 7 月價格已經(jīng)收復因疫情導致的下跌，并延續(xù)上漲趨勢。而 7 月玻璃與原燃料價格差也基本修復至 2019 年年 底水平，8 月底提升至今年以來高點，刺激部分已經(jīng)檢修完成產(chǎn)線復產(chǎn)，4-8 月實現(xiàn)點火復產(chǎn)的產(chǎn)線有 14 條，合計產(chǎn)能 9100 t/d。9 月份以來，玻璃與原燃料價差小幅回落，但目前行業(yè)總體盈利能力仍高于去年同期水平，依舊保持相對高位，促使冷修 產(chǎn)線繼續(xù)點火復產(chǎn)。截至 10 月底實現(xiàn)點火復產(chǎn)的產(chǎn)線 16 條，合計產(chǎn)能 10400 t/d，行業(yè)開工率為 63.28%、產(chǎn)能利用率 67.94%， 恢復至近年來較高水平
行業(yè)產(chǎn)能趨于集中，龍頭產(chǎn)能市占率高
玻璃市場經(jīng)歷了三十多年的發(fā)展，經(jīng)歷數(shù)輪整合淘汰，現(xiàn)階段已經(jīng)逐步進入龍頭競爭階段。龍頭廠商憑借資本、技術、客戶 以及對行業(yè)深刻的理解能力具備更強抵御周期波動能力，能夠行業(yè)低谷期持續(xù)擴張產(chǎn)能。隨著中小企業(yè)產(chǎn)能逐步退出、龍頭 企業(yè)產(chǎn)能持續(xù)擴張，行業(yè)集中度穩(wěn)步提升。截止到 2020 年 6 月，行業(yè)前 8 位企業(yè)(CR8)市占率為 32%，CR10 市占率超過 40%。但總體集中度仍相對較低，浮法玻璃龍頭旗濱集團市場份額占比最大也僅為 5.6%，未來玻璃行業(yè)將從“洗牌時代”邁 入龍頭產(chǎn)能競爭的“排位時代”，。
新一輪地產(chǎn)竣工周期支撐玻璃需求
玻璃需求與房地產(chǎn)竣工呈現(xiàn)同步性
房地產(chǎn)、汽車和出口是玻璃需求的“三駕馬車”，其中房地產(chǎn)玻璃是需求的主導因素，占比約為 75%，而汽車和出口各占約 10%，其他占比為 5%。玻璃需求多在房地產(chǎn)竣工階段，因此玻璃需求周期與房地產(chǎn)竣工周期存在明顯的同步性。
根據(jù)歷史經(jīng)驗，地產(chǎn)從新開工到竣工的周期一般在三年左右，通過跟蹤房地產(chǎn)新開工面積、施工和竣工情況可以跟蹤玻璃需 求情況。2015-2017 年的流動性寬松和“貨幣化棚改”帶動新一輪地產(chǎn)周期，房地產(chǎn)新開工面積從 2016 年見底回升;2018-2019 年受益于房企推行“高周轉”戰(zhàn)略，利用高利率、高杠桿性資金，加快地產(chǎn)新開工和銷售快速回籠資金，地產(chǎn)新開工面積繼 續(xù)提升。2018 年，全國地產(chǎn)銷售面積為 17.17 億平，累計同增速為 1.3%;新開工面積為 20.92 億平，累計同比增長 17.2%; 施工面積為 82.23 億平，累計同比增長 5.2%;帶動房地產(chǎn)投資開發(fā)完成額超過 12 萬億元，累計同比 9.5%。2019 年地產(chǎn)開 發(fā)數(shù)據(jù)延續(xù)向好趨勢，銷售面積、新開工面積、施工面積分別為 17.16 億平、22.72 億平、89.38 億平，分別同比增長持平、 8.5%和 8.7%;同時受益于房價上漲，地產(chǎn)開發(fā)投資提升至 13 萬億元以上。從 2019 年 2 季度開始，地產(chǎn)竣工面積開始回暖， 單月竣工面積同比增速持續(xù)回升，到年底帶動累計竣工面積同比轉正。2019 年全年竣工面積為 9.59 億平，同比增速從 2018 年的 -2.8%提升 11.5 PCT 至 8.7%。而在 2017-2018 年期間，房地產(chǎn)竣工面積出現(xiàn)下降，拖累玻璃銷量增速，2017 年-2018 年玻璃產(chǎn)量 76676 萬、86863 萬重箱，分別同比增長 3.5%和 2.3%;2019 年受益于竣工面積同比大幅改善，玻璃累計產(chǎn)量增 長 6.6%至 92670 萬重箱，產(chǎn)銷率高達 99.8%。
疫情僅部分影響節(jié)奏，房地產(chǎn)竣工周期繼續(xù)演繹
新冠疫情影響地產(chǎn)竣工節(jié)奏，但不改本輪竣工周期趨勢。1 季度新冠疫情較大程度影響整個地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈，地產(chǎn)銷售、新開工及 竣工面積均出現(xiàn)較大幅度下滑。2020 年 1 季度地產(chǎn)銷售面積為 21978 萬平、同比下滑 26.3%，地產(chǎn)投資 21963 億元、同比 降低 7.7%，新開工面積 28203 萬平、同比下滑 27.2%，竣工面積 15557 萬平、同比下滑 15.8%。 但 3 月份全國復產(chǎn)復工迅速啟動，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈恢復的節(jié)奏較快。宏觀及流動性方面也較大程度支持地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的恢復，央行 大幅釋放流動性，國務院等大力推動貸款利率下行，開發(fā)商的融資難度和成本在上半年均出現(xiàn)較大幅度的下降。地方政府為 保障財政收入來源，加大推動優(yōu)質土地資源入市，開發(fā)商拿地面積率先恢復到去年同期水平，5 月份單月土地出讓面積同比增 長達到 50%。房地產(chǎn)開發(fā)投資也快速恢復，新開工面積和竣工面積單月同比在 5 月均同比轉正。
但受到地產(chǎn)廠商加快開工推 盤銷售影響，地產(chǎn)開發(fā)資金有一定前移，疊加一定錯月因素，地產(chǎn)竣工面積增速在 7-9 月份有一定反復，但總體竣工周期將 會延續(xù)，我們預計 2021 年的整體竣工數(shù)據(jù)將逐步向好。
玻璃需求跟隨地產(chǎn)施工竣工波動。1 季度地產(chǎn)銷售、新開工及竣工數(shù)據(jù)大幅下滑拖累玻璃需求，致使玻璃價格下滑，企業(yè)盈利 空間縮小降低產(chǎn)量增速，4 月玻璃產(chǎn)量當月同比增速降至-6.8%，庫存水平達 7206 萬重箱的歷史高位水平。5 月單月地產(chǎn)新 開工面積和竣工面積同比轉正，大幅提振玻璃需求，疊加下游庫存整體較低，廠商出貨率快速提升、庫存快速去化。截至 10 月末，整體庫存水平已經(jīng)低于去年同期水平，玻璃產(chǎn)銷量連續(xù)多月超過 100%。玻璃價格穩(wěn)步提升，帶動行業(yè)盈利水平提升至 歷史相對高位。中短期范圍內(nèi)，地產(chǎn)竣工周期延續(xù)將繼續(xù)支撐玻璃需求;疊加玻璃行業(yè)盈利處于相對高位，玻璃行業(yè)量價齊 升的有望繼續(xù)延續(xù)。
復盤地產(chǎn)及玻璃 2009-2012 年行情
參照上輪地產(chǎn)周期帶動玻璃需求情況，我們認為本輪周期玻璃的需求和價格彈性有望更足。2008 年全球金融危機后，中央政 府在 2009 年 9 月啟動“四萬億”刺激計劃，疊加當時極度寬松的貨幣政策和積極的財政政策，釋放了大量的流動性;而實體 經(jīng)濟尚未恢復，導致過剩的資金流入樓市?？只判詣傂韬头劳浲顿Y需求帶動 2009 年銷售火爆;加之前期樓市調(diào)控使新開工 面積減少，供需矛盾凸顯。2009 年 4 季度房地產(chǎn)銷售面積同比增速高達 53%，帶動本輪房價快速上漲近 50%。2010 年開始， 土地出讓面積、房地產(chǎn)新開工面積急劇上升， 2010 年 5 月地產(chǎn)新開工面積增速達到峰值 72.4%，帶動地產(chǎn)投資增速從 2009 年的低點 1%大幅飆升至 2010 年 5 月達到峰值 38.2%。2011 年之后地產(chǎn)投資向開工向施工竣工端逐步傳導，竣工面積進入 快速增長階段;到 2012 年一季度，竣工面積同比增速達到 45.2%的高點。2019-2010 年地產(chǎn)銷售火爆及價格的快速上漲帶 來新一輪地產(chǎn)調(diào)控及貨幣政策調(diào)整，央行陸續(xù)多次提高準備金率和基準利率，首付比例提高、限購、土地調(diào)控政策陸續(xù)出臺， 房地產(chǎn)景氣程度受到打壓。
而玻璃行業(yè)的需求和供給均與本輪大規(guī)模刺激密切相關。從供給端來看，2009 年 9 月份“四萬億”刺激政策出臺，玻璃、水 泥等建材材料是是固定資產(chǎn)投資的重點領域，大量資本涌入玻璃行業(yè)，帶動較多產(chǎn)線被規(guī)劃建設;其中 2009 年新投產(chǎn)產(chǎn)線達 到 23 條。而在需求方面，“四萬億”刺激后良好的需求預期以及地產(chǎn)銷售火爆、房價上漲，扭轉玻璃價格持續(xù)下跌趨勢，帶 動價格從低點的 1220 元/噸左右快速回升至 2000 元/噸左右。
玻璃新增產(chǎn)能產(chǎn)量從 2009 年下半年開始釋放，產(chǎn)能增速在 2010 年 1 月達到峰值 21.5%。而需求方面，2010 年一季度開始 玻璃產(chǎn)銷量增速明顯加快，到 2011 年銷量增速累計同比均維持在 16%左右的高位水平;雖然大量新產(chǎn)能投產(chǎn)，但產(chǎn)線開工率 及產(chǎn)能利用率也維持在高位水平，最高分別達到 87.8%和 90.7%，在兩年時間內(nèi)提升幅度均超 10 PCT。需求旺盛能夠消化快 速增長的供給，供需格局維持在相對較好的位置，推動玻璃價格強勢運行。平板玻璃價格從 2009 年 3 月的 1220 元/噸左右連 續(xù)上漲到 2010 年初的 2200 元/噸左右，并在較長時間內(nèi)維持在 1800 元/噸以上。2011 年之后，隨著玻璃產(chǎn)能的持續(xù)投放， 供給逐步高于需求，疊加房地產(chǎn)調(diào)控政策、宏觀流動性方面預期變化，玻璃價格才開始逐步回歸，但成本也一定程度回歸， 盈利能力仍維持在相對可觀水平。
2018 年以來房地產(chǎn)銷售及建設情況與上輪周期雖有所差異，但市場結構與 2009-2010 年周期有類似之處，行情邏輯有望得到 復制。本輪地產(chǎn)規(guī)模及存量施工待竣工規(guī)模均大幅高于上輪周期，疊加總產(chǎn)能得到控制、新能產(chǎn)能相對有限，供給端的良好 控制使玻璃價格的邊際彈性更足。
玻璃與成本價差拉大，行業(yè)盈利水平有望維持高位
原材料和燃料是玻璃生產(chǎn)中最重要的成本構成，其中原料主要為純堿、石英砂，燃料主要可以分為為石油焦、重油和天然氣 三類等，使用不同燃料的成本略有差異。在成本結構占比中，原材料占比在 40-45%，燃料占比在 35%;而在原材料中，純 堿占比最大，超過 50%，因此純堿和燃料價格是玻璃生產(chǎn)成本的重要影響因素，用玻璃價格與純堿、燃料的價差可以觀察玻 璃行業(yè)盈利狀況的變化。由于純堿的下游需求主要為玻璃工業(yè)，其價格一定程度受到玻璃行情的影響。而石油焦的主要下游 為預焙陽極，因此石油焦的價格走勢與預焙陽極的關聯(lián)度更高，重油及天然氣的價格更為市場化，受到玻璃的影響相對較小。 石英砂等其他原輔料的價格基本穩(wěn)定或成本占比較小。
純堿庫存觸底回升、價格有所回落
純堿的主要下游為平板玻璃、日用玻璃、化學品等，其中平板玻璃的需求占比約為 55%。2016 年下半年以來，尤其是在 2017 年環(huán)保政策持續(xù)收緊的刺激下，純堿價格維持在相對較高的位置;疊加技術、產(chǎn)能規(guī)模帶動成本下降，純堿行業(yè)整體盈利水 平相對較高。較好的需求及盈利水平刺激廠商持續(xù)投放產(chǎn)能，純堿供給增速較快。但 2019 年下半年開始，隨著玻璃行業(yè)需求 增速有所回落，前期投產(chǎn)純堿產(chǎn)能逐步釋放，供給逐步進入過剩狀態(tài)。純堿價格從 2019 年 2 季度步入下行區(qū)并持續(xù)下滑，2020 年一季度疫情加速行業(yè)價格觸底，到 5 月底價格創(chuàng) 2013 年以來新低，同時庫存在 6 月創(chuàng)出 171.19 萬噸的新高。
5 月玻璃生產(chǎn)恢復至正常水平，出貨率快速提升，玻璃進入去庫存階段;純堿需求跟隨玻璃的生產(chǎn)回升，也進入快速去庫存階 段，到 9 月底純堿庫存降至 25 萬噸。純堿價格也在 7 月下旬迎來拐點，8 月下旬跟隨玻璃價格出現(xiàn)快速上漲，到 9 月底升至 1900 元/噸上方，超過 2016-2019 年三年平均 1850 元/噸的水平。但進入四季度，純堿開工率繼續(xù)提升并維持在 80%以上的 高位水平，而下游玻璃廠商逐步進入按需采購的狀態(tài)，純堿進入重新類庫階段，基本結束本輪純堿價格的快速上漲。截至 10 月底，純堿庫存 68.2 萬噸，全國現(xiàn)貨重質純堿均價回落至 1946 元/噸，純堿期貨價格也從高點 1820 元/噸回落至 1540 元/噸。 我們預計隨著純堿整體產(chǎn)量的回升，本輪由于階段性供需錯配帶來的價格快速飆升將逐步消化，純堿價格中樞將繼續(xù)回歸， 重質純堿市場價格維持在 1600-1800 元/噸相對合理位置。
原油價格預計將在中期范圍內(nèi)維持低位，燃料端將持續(xù)受益
主要燃料價格處于相對較低水平
玻璃生產(chǎn)的燃料主要為石油焦和天然氣，部分企業(yè)采用重油為燃料。按照目前工藝的能量熱值計算，每生產(chǎn) 1 標準重箱平板 玻璃，需要消耗約 90000 大卡的能量，石油焦的熱值約為 9000 大卡/千克，即需消耗 10 千克石油焦;天然氣熱值約為 8000-8600 大卡/立方米，即需消耗 10.85 立方米天然氣;重油的熱值約為 10000-11000 大卡/千克;即需消耗 8.3 千克重油。石油焦和重 油均為石油裂化的尾部產(chǎn)品，價格與原油價格相關較高。2020 年 3 月份開始新冠疫情在全球范圍內(nèi)擴散，全球經(jīng)濟受到極大 沖擊。全球的封鎖狀態(tài)對石油需求銳減，原油價格大幅下跌，5-8 月份價格雖有反彈，但仍維持在 40 美元/桶的相對低位水平。 石油焦價格在 2-3 月份由于煉化的開工率較低出現(xiàn)一定幅度上漲，4 月之后煉化開工率恢復后其主導因素從石油焦的供給端過 渡到需求側，價格快速回落。5 月底預焙陽極產(chǎn)量恢復帶動石油焦需求，石油焦價格出現(xiàn)一定程度回升;到 11 月中旬 4#-5# 石油焦價格達到 2017 年以來的平均水平 1300-1350 元/噸，仍相對合理。重油價格則在疫情沖擊下跌后維持在低位，福建聯(lián) 合石化的出廠價在 2200 元/噸左右;雖相對于 4-5 月有所回升，但大幅低于 2019 年 4500 元/噸以上的均價。而天然氣價格處 于持續(xù)下降的過程，疫情加大下降幅度，全國 LNG 平均價格跌至 2500 元/噸左右，進入四季度采暖期價格雖有一定上漲，但 也仍大幅低于去年同期水平。
玻璃與成本價差走闊，行業(yè)盈利水平維持高位
年初新冠肺炎疫情較大程度影響下游需求，玻璃庫存攀升，供需結構失衡帶動玻璃價格持續(xù)走低。雖然此階段純堿和石油焦 等原燃料價格也處于下跌趨勢，但玻璃價格下跌幅度更大，壓縮行業(yè)盈利空間。4 月玻璃庫存達到 7206 萬重箱的歷史高位， 5 月開始下游需求恢復，玻璃價格觸底回升，并走出 V 型反轉趨勢，而此時純堿和石油焦等原燃料的價格并未跟隨玻璃價格 反彈，玻璃與成本價差也在達到 39.76 元/重箱低位后結束收縮，開啟走闊趨勢。
7 月以來純堿價格上漲導致玻璃成本僅上升約 1 元/重箱。純堿價格 7 月末開始上漲，截至 10 月末全國重質純堿市場價(中間 價)為 1946 元/噸，同比上漲 100 元/噸，對應每重箱平板玻璃消耗純堿 10 千克的成本為為 19.46 元，雖然環(huán)比增加相對較 多，但同比僅上升 1 元。
燃料成本漲跌互現(xiàn)，但整體維持相對合理水平。4#-5#石油焦 5 月末開始上漲，到 11 月中旬價格上漲至 1300-1350 元/噸，同 比約 250-300 元/噸。按照石油焦消耗量約為 10 千克/重箱，每重箱玻璃石油焦燃料成本上升 2.5-3.0 元。重油價格持續(xù)保持 相對低位，若采用重油作為燃料則燃料成本優(yōu)勢下降更為明顯。重油最新市場均價約為 2875 元/噸，同比下降 1175 元/噸， 按重油消耗量 8.3 千克/重箱折算，每重箱玻璃所需重油成本下降 9.75 元。天然氣價格 2.91 元/立方米，同比下降 0.16 元/立 方米，按天然氣消耗量 10.85 立方米/重箱折算，每重箱玻璃所需天然氣成本下降 1.736 元。
總體而言，純堿和石油焦價格 3 季度開始跟隨上漲較多，但玻璃價格增速更高，疊加重油及天然氣等燃料依舊維持低位價格，玻璃與原燃料價差不斷拉大。2020 年 8 月末，玻璃-純堿-石油焦的價差達 63 元/重箱的歷史高點，近期雖有所回落但仍維持 在 56 元/噸以上的歷史高位水平。根據(jù) 10 月末數(shù)據(jù)，玻璃-純堿-石油焦的價差為 56.01 元/重箱，同比增加 7.74 元，遠高于 2016-2019 年的平均值 36.68 元/重箱(+52.7 PCT), 且高于去年同期 48.27 元/重箱(+16 PCT)，帶動行業(yè)整體盈利水平維 持相對高位;而龍頭具有規(guī)模、窯爐能效以及采購等方面優(yōu)勢，盈利水平更高。
特種玻璃需求旺盛，龍頭享受超額附加值
雙玻組件能夠提升光伏轉化效率，增加組件穩(wěn)定性、耐久性等
玻璃是光伏組件的必備材料，一般覆蓋在制作完成的晶硅電池片表面。而使用雙玻組件一方面能夠較大程度降低光伏效率的 衰減 0.2 PCT，使光伏的使用年限增加約 5 年;再者雙玻組件的背面采用與正面類似的細柵格結構，因此背面從全鋁層變?yōu)榫?部鋁層，一定程度增加的透光量，提升綜合發(fā)電效率。此外，雙玻組件在零透水率、優(yōu)良機械性能、少熱斑損傷、降低組件 溫度、低 PID 概率等方面優(yōu)勢明顯，使用雙玻組件系統(tǒng)的發(fā)電增益 5%-30%，能夠較大程度降低光伏電池全生命周期成本。因 此近年來雙玻組件的滲透率處于快速提升階段;根據(jù)中國光伏協(xié)會預測，到 2023 年雙玻組件的滲透率有望得到 48%，而 2020 年持續(xù)下降的電池片成本進一步加快了雙玻組件的滲透速度。
光伏玻璃可分為三種主要類型：超白壓花玻璃、超白加工浮法玻璃及透明導電氧化物鍍膜(TCO)玻璃。一般而言，晶體硅光伏 組件使用超白壓花玻璃或超白加工浮法玻璃，一方面可以對太陽能電池起到保護作用，增加光伏組件的使用壽命。另一方面， 由于超白壓花玻璃及超白加工浮法玻璃的含鐵量相對較低，透光率更高，能夠提高光伏組件的發(fā)電效率。
雙玻組件滲透率快速提升
雙玻減薄逐步替代單玻的趨勢明顯。相對于單玻組件，雙玻組件具有更好的耐候性、阻隔性、防火性以及更高的機械強度， 可顯著提高組件的使用壽命。此外，雙玻組件的背面也透光，在保證組件工作溫度的同時，能夠實現(xiàn)發(fā)電增益。據(jù)新加坡太 陽能研究所戶外測試證實，雙玻單晶組件年衰減為 0.03%，對照組的單玻單晶組件年衰減為 0.19%。
制作工藝的成熟和相關成本的下降帶動雙玻組件成本快速下降。2018 年國內(nèi)多家組件廠商已經(jīng)實現(xiàn)雙玻組件的量產(chǎn)，當時雙 玻組件主要采用 2.5mm+2.5mm 玻璃結構，組件重量比單玻略高。其后隨技術成熟，2.0mm 玻璃快速滲透，2.0mm 減薄半鋼 化光伏玻璃能夠有效降低組件的整體重量(以 72 片組件計算，雙玻組件重量比單玻組件重量降低 5 KG 左右)，從而降低搬運 和土建安裝成本。目前，1.6mm+1.6mm 雙面雙玻組件也進入市場，預計滲透率將提升加速雙玻減薄趨勢，替換現(xiàn)有單玻常 規(guī)組件。
2019 年市場主流仍為單玻組件，其市占率達到 85%，雙面組件市占率僅為 15%。2020 年預計隨著光伏玻璃需求向好，雙玻 組件性價比進一步凸顯，滲透率有望加速提升至 20%以上。雙玻組件發(fā)電增益帶來的性價比，以及重量降本帶來的后續(xù)安裝運輸、安裝和土建成本優(yōu)勢，未來將不斷凸顯。
“531 新政”加速光伏平價時代來臨，光伏裝機再次爆發(fā)帶動光伏玻璃需求
2018 年 5 月 31 日，發(fā)改委、財政部和能源局聯(lián)合印發(fā)《關于 2018 年光伏發(fā)電有關事項的通知》(以下簡稱“531 新政”)， 對光伏行業(yè)實行限規(guī)模、限指標、降補貼，規(guī)定 2018 年裝機補貼上限 10GW，不安排普通光伏電站;同時標桿上網(wǎng)電價補貼 統(tǒng)一下調(diào)0.05元/度“。531新政”對裝機規(guī)模的限制加速內(nèi)需轉冷，2018年國內(nèi)新增裝機量下18%，產(chǎn)業(yè)鏈價格下降28%-45%， 其中硅料和硅片價格降幅超 40%、電池片價格降幅超 30%，帶動組件價格下降達 28%。全產(chǎn)業(yè)鏈價格的下降加速平價進度， 2019 年出現(xiàn)第一批 14.78GW 的平價項目，全國光伏產(chǎn)業(yè)由競價上網(wǎng)向平價上網(wǎng)過渡。新政出臺疊加產(chǎn)業(yè)鏈價格下降雙重刺 激，使內(nèi)需不足以消化產(chǎn)能，迫使企業(yè)走向海外。光伏需求與產(chǎn)業(yè)鏈價格出現(xiàn)背離，促進行業(yè)供需結構較好優(yōu)化，2019 年全 年光伏出口累計 66.8GW，同比大幅增加 61.7%，海外市場需求爆發(fā)帶動全球裝機量回升，也反過來促進國內(nèi)產(chǎn)能成本的降 低，加速國內(nèi)光伏平價上網(wǎng)進度。
平價上網(wǎng)“平價”的標準分別對標傳統(tǒng)能源發(fā)電成本與用戶購電成本，即發(fā)電側平價和用戶側平價。發(fā)電側平價指光伏發(fā)電 按煤電上網(wǎng)電價收購(無補貼)也能實現(xiàn)合理利潤，可理解為發(fā)電成本達到煤電水平。目前國內(nèi)煤電發(fā)電平均成本約在 0.27-0.28 元/KWh。用戶側平價的實現(xiàn)則要求光伏發(fā)電成本低于售電價格，根據(jù)用戶類型及其購電成本的不同，又可分為工商業(yè)、居民 用戶側平價。
海外光伏裝機受益于價格下跌，光伏玻璃維持高景氣度
國外光伏需求將持續(xù)受益于國內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈成本的大幅降低，中長期將維持較高裝機量增速。2020 年 3-4 月海外主要消費國雖較 大程度受到新冠疫情影響，但 4 月后各主要國家均實現(xiàn)較好復工復產(chǎn)，大部分國家商業(yè)和旅行限制逐步解除，需求端已經(jīng)逐 步恢復。10 月后的歐美、印度等國疫情二次反復，但疫苗研發(fā)取得較大進展，疫情形勢并未對其生產(chǎn)生活產(chǎn)生較大影響。截 至 10 月底，歐盟光伏裝機量前兩位西班牙和德國新冠肺炎累計確診病例分別超過 126 萬和 53 萬，美洲光伏裝機量前兩位的 美國和巴西累計確診病例分別超過 940 萬和 553 萬;亞洲除中國以外最大的市場—印度三季度開始累計確診病例也大幅提升， 截至 10 月末已超過 818 萬。
受益于光伏產(chǎn)業(yè)鏈成本下降、關稅利好政策、集中式項目應用場所的特殊性，海外疫情的影響整體相對可控。2020 年 6 月 12 日，經(jīng)美國國際貿(mào)易法院(CIT)裁定，進口雙面組件將繼續(xù)豁免 201 關稅，免征關稅有望持續(xù)到 2020 年底。海外主要裝機 國家多為集中式大型項目，應用場所主要為人口相對稀疏地區(qū)，受疫情影響相對有限。根據(jù)北極星太陽能光伏網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)， 2020 年上半年實現(xiàn)光伏組件出口 33.8GW，同比增長 4.91%，大幅好于市場預期。而光伏玻璃方面，2020 年 1-8 月累計實現(xiàn) 出口 136.23 萬噸，同比 2.98%。海外市場需求即使在疫情影響下依然保持旺盛，預計隨著全球范圍內(nèi)的疫情逐漸得到控制、 疫苗研制成功，海外市場需求存在繼續(xù)大規(guī)模擴張的可能。
國內(nèi)光伏補貼政策逐步退出，驅動力切換至市場
國內(nèi)方面，全年光伏裝機量將繼續(xù)維持高增長。國家能源局 3 月份下發(fā) 2020 年光伏建設項目規(guī)劃，光伏補貼金額累計 15 億 元，其中戶用光伏補貼 5 億元。4 月國家發(fā)改委調(diào)整戶用光伏補貼為 0.08 元/kWh，預計戶用光伏新增規(guī)模為 7-8GW。2020 年 6 月 28 日國家能源局補貼競價結果公布，納入 2020 年競價補貼目錄的光伏發(fā)電項目總裝機容量為 25.97GW。此外 2019 年補貼競價項目擬新建 21.9GW，但相關政策出臺時點較晚，實際并網(wǎng)比例在 40%左右，剩余項目遞延至 2020 年。但遞延 項目須在 6 月 30 日前并網(wǎng)，否則將無法享受補貼。因此我們預計 2020 年全年國內(nèi)光伏裝機將達到 45-50GW。
光伏玻璃需求增長由全球光伏裝機增長與雙玻組件滲透率提升共同帶動。
根據(jù)裝機增長量、雙玻滲透率提升以及光伏玻璃成品率、合格率等指標，我們對實際的光伏玻璃需求量進行了測算，生產(chǎn) 1GW 組件對傳統(tǒng)單玻(3.2mm)、雙玻(2.5mm)、雙玻(2.0mm)原片的需求分別為 5.6 萬噸、8.9 萬噸和 7.3 萬噸。按 2020 年 全年全球光伏新增裝機總量計算，光伏玻璃原片總需求量為 865.2 萬噸。
光伏玻璃供給趨緊，高景氣助推產(chǎn)能快速增長
從光伏玻璃的供給端來看，2020 年計劃新增生產(chǎn)線有 7 條，合計產(chǎn)能為 7850 噸/日;冷修生產(chǎn)線 2 條，合計產(chǎn)能為 900 噸/ 日;冷修復產(chǎn)生產(chǎn)線 2 條，合計產(chǎn)能為 900 噸/日。因此全年預計累計增加產(chǎn)能 8750 噸/日，3-4 季度可實現(xiàn)日產(chǎn)能 27800 噸/日，國內(nèi)總產(chǎn)能約為 500 萬噸/年，略小于原片總需求量。今年 1 月工信部發(fā)布《水泥玻璃行業(yè)產(chǎn)能置換實施辦法操作回答》 要求新增玻璃產(chǎn)線必須通過產(chǎn)能置換的方式，近日工信部再次明確將光伏玻璃列入產(chǎn)能置換范圍。政策的再次收緊較大程度 影響新增產(chǎn)線的投產(chǎn)進度，各企業(yè)不斷延后產(chǎn)線投產(chǎn)時間，供需偏緊疊加需求超預期增長推動光伏玻璃價格走強，扭轉上半 年受到疫情影響的價格下跌趨勢。1-2 季度 3.2mm 玻璃從 29 元/平方米降至 24 元/平方米，2.0mm 玻璃從 24.5 元/平方米降 至 19.5 元/平方米，但在 6-7 月需求快速恢復后，各品類光伏玻璃價格止跌回升;8 月至今光伏玻璃價格漲幅較大，并維持相 對強勢階段。截至 10 月末，3.2mm 和 2.0mm 玻璃價格分別上漲至 45 元/平和 35 元/平。價格上漲帶動光伏玻璃生產(chǎn)企業(yè)盈 利水平提升至較高水平，我們認為光伏玻璃供給偏緊的局面將延續(xù)，漲價趨勢有望延續(xù)至 2021 年。
藥用玻璃國產(chǎn)化替代規(guī)?？善?/p>
發(fā)達國家藥品針劑包裝采用以中性硼硅玻璃制成的卡式瓶、西林瓶、安瓿及預灌封瓶，而我國主要以低硼硅基鈉鈣玻璃為主， 采用中性硼硅玻璃包裝的產(chǎn)品主要為凍干藥品、水劑針藥品、生物藥品等高檔藥品，以及出口發(fā)達國家的藥品。2019 年 10 月國家藥監(jiān)局發(fā)布《化學藥品注射劑仿制藥質量和療效一致性評價要求(征求意見稿)》，其中“注射劑使用的直接接觸藥品 的包裝材料喝容器應符合總局頒布的包裝材料標準，不建議使用低硼硅和鈉鈣玻璃”，藥用玻璃的質量要求有較大幅度提升。
目前國內(nèi)中性硼硅玻璃管由肖特(德國)、電氣硝子(日本)和康寧(美國)三家公司壟斷供應，需求嚴重依賴進口?？ㄊ狡俊?西林瓶、安瓿及預灌封瓶等每年進口量在 2 億只以上，折合玻管需求超 2000 噸，按德國肖特中性硼硅玻管 27000/噸的售價估算，僅此三種玻管的國產(chǎn)替代總規(guī)模達到 13 億元。國內(nèi)廠商在多年前已對中性硼硅玻璃有研發(fā)、生產(chǎn)布局，隨著國家對藥 用玻璃的標準提升，國內(nèi)廠商高質量產(chǎn)能逐步釋放，未來藥玻增量市場空間和國產(chǎn)替代空間均較大，帶動國內(nèi)廠商占據(jù)更大 市場。
消費電子國產(chǎn)化加速電子玻璃的國產(chǎn)化替代
智能化時代信息顯示市場規(guī)?？焖偕蠞q，大屏化和高清晰已經(jīng)成為發(fā)展趨勢，液晶顯示屏分辨率最已經(jīng)達到 8K 顯示，2K、 4K 顯示正快速普及。移動智能設備如手機、平板電腦、車載顯示器等新興電子產(chǎn)品的快速放量為上下游產(chǎn)業(yè)鏈帶動巨大需求， 電子玻璃作為顯示組件必要的組成部分，有望受益于增量市場和國產(chǎn)化替代。
重點關注標的
旗濱集團(601636.SH)：浮法玻璃龍頭，海內(nèi)外共有 8 大生產(chǎn)基地，26 條浮法玻璃生產(chǎn)線共計 16200 噸/日產(chǎn)能。公司體量 大，注重上游原材料布局，未來石英砂自供率預計可達 90%;同時生產(chǎn)線位于鐵路水路運輸網(wǎng)絡發(fā)達的地區(qū)，并擁有三個共 計 38000 噸級海港碼頭，成本優(yōu)勢顯著。2020 年三季度利潤高增，實現(xiàn)毛利率 42.61%、凈利率 25.67%。拓寬業(yè)務范圍， 布局光伏光伏玻璃、電子玻璃和藥用玻璃領域，未來增長可期。公司也注重股東回報，2019 年分紅率達到 59%，過去三年 平均分紅率達 65%。
信義光能(0968.HK)：全球第一大光伏玻璃生產(chǎn)商，全球市場占有率超過 30%，2020 年將新增四條光伏玻璃生產(chǎn)線。2013 年從信義玻璃拆分獨立上市，專業(yè)從事光伏玻璃研發(fā)制造銷售和電站投資及 EPC 服務，具有規(guī)模成本一體化優(yōu)勢。受益于光 伏產(chǎn)業(yè)關注度提高以及雙玻組件的滲透率提升，未來持續(xù)成長可期。
福萊特(601865.SH)：全球第二大光伏玻璃生產(chǎn)商，產(chǎn)能持續(xù)擴張，2020 年 4 季度新增兩條產(chǎn)能 1000 t/d 的生產(chǎn)線(越南 一、二線)投產(chǎn)，產(chǎn)能瓶頸有望得到突破。2020 年前三季度公司實現(xiàn)營業(yè)收入 40.17 億元、同比增長 18.81%，前三季度毛 利率達 40%，同比提升 9.69 PCT;其中 Q3 毛利率為 42.69%創(chuàng)歷史新高，盈利能力大幅提升。
南玻 A(000012.SZ): 2020 年單三季度實現(xiàn)營業(yè)收入 30.44 億元(+9.76%)、凈利潤 3.5 億元(+ 101%)，凈利率提升至 11.4%的高位，同時費用率同比降低 3 PCT。持續(xù)加碼在光伏玻璃方面布局，并取得大額訂單，公司已與光伏龍頭隆基股份簽 訂 65 億光伏玻璃合同，未來營收及利潤大幅增加可期。
